Deuda Externa

Banco Central y deuda pública 2014

2/6/2014

Por Héctor GIULIANO (4.5.2014).

 

 

El Banco Central (BCRA) viene jugando un papel determinante dentro de la nueva crisis de Deuda que se desata este verano de 2014 en la Argentina; una crisis que – como siempre – está ligada a la insolvencia e iliquidez del Estado.

 

Insolvencia por no capacidad de repago de los servicios por capital e intereses; iliquidez por falta de divisas para sostener el pago de la deuda externa con reservas internacionales.

 

Hoy la Política Monetaria, Cambiaria y Bancaria – establecida desde el BCRA – manda sobre la Política Fiscal y Económica – a cargo del Ministerio de Economía – fijando los condicionamientos macro que la administración Kirchner  tiene que seguir para cumplir sus compromisos de la Deuda Pública durante la transición hasta el 2015.

 

 

ESQUEMA DEL NUEVO ENDEUDAMIENTO.

 

La década del gobierno Kirchner parece haber tenido tres etapas bastante definidas en el marco del sistema de la Deuda Pública:

 

  1. Un período de gracia – que se origina con el default de fines de 2001 y la salida de la Convertibilidad – para negociar el re-endeudamiento que se da con el Megacanje Kirchner-Lavagna 2005, que tenía por finalidad volver al Mercado Internacional de Capitales.

 

Con este convenio se materializó la legitimación de la deuda proveniente del Plan Brady 1992-1993 y del Megacanje De la Rúa-Cavallo de 2001 – que están bajo investigación judicial pese a que las actuaciones se encuentran paradas – se garantizó la no apertura de investigaciones ulteriores al respecto y se dejaron sentadas las bases para la toma de toma de nueva Deuda Externa pese a la inconsistencia de dejar 20.000 MD (Millones de Dólares) de bonos fuera del canje (holdouts).

 

  1. Una segunda etapa fue la de pagos a ultranza para descargar Deuda Externa con Terceros – Organismos Multilaterales de Crédito (FMI, BIRF, BID) y Acreedores Privados – a costa de traspasar las obligaciones impagables al propio Estado a través de la nueva Deuda intra-Sector Público.

 

Esto significó el desfinanciamiento de la ANSES convirtiendo al organismo que administra los fondos jubilatorios en el gran aportante de dinero para sostener el pago de los servicios de la Deuda, la descapitalización del BCRA convirtiéndolo en proveedor de divisas para el pago de las deudas en moneda extranjera del Tesoro y el desvío de la mitad de los fondos prestables del Banco Nación (BNA) para aguantar la política de Deuda intra-Estado en tándem con el BCRA.

 

  1. Un período de nueva ola de re-endeudamiento externo y toma de deudas adicionales volviendo al Mercado de Capitales en función de la Hoja de Ruta Boudou, esto es, liquidando previamente las obligaciones remanentes por juicios de los holdouts, reclamos ante el CIADI, pago a Repsol y arreglo de la deuda con los países del Club de París.

 

Esta tercera etapa – que es la que actualmente se está transitando – se produce luego de los 8 años de pago de la segunda (2006-2013) y mira a la regularización de relaciones de la Argentina con la Banca Internacional, a la re-estructuración de los compromisos citados y al diseño de una nueva tanda de endeudamiento externo que deberá ser atendida ahora con medidas financieras de emergencia y luego, a partir del 2016, con las políticas condicionadas que adopten las futuras administraciones de gobierno sobre estas nuevas obligaciones que van a heredar en los términos que hoy se decidan. 

 

La lógica aplicada es que habiendo utilizado la Deuda intra-Estado como “préstamo-puente” interno, el país pueda volver a endeudarse en el extranjero dejando el pesado fardo de esta masa de deuda impagable como pasivo al Pueblo Argentino.

 

 

EL ROL DEL BCRA.

 

El BCRA ha cumplido y cumple un papel esencial en todo el manejo monetario y cambiario de la política de pago de la Deuda Pública y quien no entiende esto es como si no supiera nada de Finanzas, de Economía y de Política.

 

El BCRA – como lo hemos explicado muchas veces – emite dinero sin respaldo para comprar las divisas que pasan a integrar las reservas internacionales, pero luego presta gran parte de esas divisas al Tesoro para el pago de Deuda Externa y, paralelamente, absorbe o esteriliza la mayoría de este dinero emitido colocando deuda vía Lebac/Nobac por las que hoy paga un 30 % de interés anual.

 

Esto significa que las Reservas, en definitiva, se compran con Deuda: en lugar de primero obtener fondos en pesos para comprar divisas, esos pesos se imprimen sin respaldo y luego se rescatan o absorben con deuda por parte del mismo BCRA para que no presionen sobre el nivel de precios, es decir, para que no acentúen la inflación existente.

 

Como las divisas obtenidas son prestadas al gobierno – a cambio de Letras intransferibles a 10 años de plazo que no tienen capacidad de repago – la calidad de los activos del BCRA (títulos públicos en cartera) baja sustancialmente y los pasivos o deuda cuasi-fiscal del banco por Lebac/Nobac aumentan.

 

Esto deteriora su Patrimonio Neto porque el BCRA tiene así el Activo sobre-estimado con créditos incobrables, con el agravante que con ello el banco obtiene utilidades contables, no genuinas, que gira al Gobierno (por el año 2013 habría autorizado ya la transferencia al Tesoro de 79.000 M$-Millones de Pesos).

 

La encrucijada en la que está metido el BCRA es hoy de muy difícil salida, a menos que termine requiriendo una suerte de “blindaje” o nueva línea de créditos contingentes para apuntalar sus reservas internacionales (para lo cual se viene hablando de un préstamo consorciado de bancos externos privados – caso Goldman Sachs – y/o del mismo FMI; o del Banco Central de China).

 

Según los últimos datos disponibles – Balance resumido del BCRA al 23.4.2014 – las Reservas Internacionales son actualmente de 27.800 MD, la cartera de títulos públicos es de 45.700 MD, los Adelantos al Tesoro son de 185.500 M$ (equivalentes a 23.200 MD), la Base Monetaria es de 343.200 M$ (equivalente a 42.900 MD), el stock de Letras/Notas es de 189.100 M$ (equivalente a 23.600 MD) y la deuda del banco por Otros Pasivos es de 9.600 MD.

 

De este cuadro de situación pueden extraerse algunas observaciones importantes:

 

a)  La relación de conversión nominal o teórica es de 0.65 US$/$ (27.800/42.900).

 

b)  El BCRA tiene prestado al Tesoro casi 70.000 MD (45.700 + 23.200 = 68.900 MD): los 2/3, en dólares.

 

c)  Estos títulos del gobierno – que no tienen capacidad de pago demostrada – constituyen el 65 % del Activo del banco.

 

d)  La relación entre Base Monetaria y Lebac/Nobac es 1.8 (42.900/23.600) – casi 2 a 1 – lo que implica que por cada tres pesos emitidos por el BCRA hay dos en circulación y uno que está retenido como deuda por el mismo banco; deuda por la que hoy paga un 30 % de interés anual.

 

e)  Dada la vulnerabilidad por riesgo cierto de incobrabilidad de los títulos públicos en cartera, el Patrimonio Neto del BCRA resultaría así negativo en la práctica, siendo que – si se tratase de una entidad privada – el banco estaría en una muy grave situación técnico-financiera por deterioro patrimonial.

 

f)  La posición efectiva de Reservas del BCRA es bajísima: si a las Reservas Brutas de 27.800 MD se le restan los Depósitos en Moneda Extranjera – 7.700 MD – y Otros Pasivos – 9.600 ND – las Reservas Netas son de 10.500 MD.

 

g)  El rubro Otros Pasivos – que no tiene información desagregada – está compuesto por préstamos en moneda extranjera de otros bancos centrales (caso  Banco de Francia) y eventualmente prestamistas privados (por ejemplo, bancos privados y empresas exportadoras cerealeras).

 

h)  Si además se dedujera de este saldo de reservas netas el total de Lebac/Nobac – que es dinero que si el BCRA no retuviera pagando el 30 % de interés anual se iría al dólar – el stock de divisas pasaría a ser negativo en unos 13.100 MD (10.500 – 23.600).

 

Este gravísimo cuadro de situación demuestra que, estrictamente hablando, el BCRA no puede hoy sostener una Política Monetaria, Cambiaria y Financiera propia y está, en consecuencia, sujeto a las condiciones que deriven del mercado financiero acreedor privado, interno y externo.

 

Paradójicamente, es el mismo BCRA que hoy “dicta” las pautas de la Política Financiera y Fiscal de la Argentina.

 

 

DEUDA Y POLITICA FINANCIERA.

 

Los pasos más recientes dados por la administración Kirchner a través del BCRA – a raíz de la nueva crisis de Deuda del verano 2014 – son bastante representativos de las líneas de tendencia que se perfilan para la transición al 2015, es decir, para el reacomodamiento de las decisiones a los fines de abrir el país a una nueva ola de endeudamiento público durante este período y que ya está en curso.

 

Una larga serie de hechos concretos jalonan estas decisiones del gobierno K:

 

a)  El salto devaluatorio del 22.1 – un 23 % – que se suma al proceso de mini-devaluaciones que se venía llevando a cabo desde el cambio de gabinete de Noviembre pasado, blanqueando parte del retraso cambiario existente para instaurar una especie de “nueva tablita” devaluación-inflación.

 

b)  Esta Tablita constituye un requisito fundamental para toda relación de cálculo por operaciones en moneda extranjera y, muy especialmente, para garantizar o no la posibilidad de conseguir el stock mínimo de divisas destinado a atender los servicios de la deuda externa, presente y futura.

 

c)  El punto de referencia en materia cambiaria sería el dólar Contado con liquidación – una forma de salida de divisas producto de vender bonos dolarizados (y también acciones) en la plaza local y adquirir los mismos títulos en el exterior (básicamente en la Bolsa de Nueva York) – que actualmente está en 10 $.

 

d)  La reducción de la brecha cambiaria entre tipo de cambio oficial y paralelo (llámese negro o blue) de un 60 a un 30 % (8 contra 10.50 $) es un indicador en la misma línea.

 

e)  Sin embargo, dada la dificultad en lograr un ritmo inflacionario menor que la devaluación, el peso tiende otra vez a apreciarse en términos reales y, por consiguiente, el peligro de tener que apelar a una nueva devaluación existe, lo que abre un interrogante sobre el éxito de las medidas adoptadas por el gobierno.

 

f)  Para frenar la escalada del dólar el BCRA aumentó sustancialmente – junto con la devaluación de Enero – las tasas de interés locales, llevando la tasa mayorista Badlar Bancos Privados (por depósitos a plazo fijo a 30 días superiores al millón de pesos) a un nivel del 26 %.

 

g)  A su vez, la tasa de interés implícita en las colocaciones de Lebac/Nobac por el BCRA fija, en la práctica, el piso de las tasas del mercado; y en este momento es del orden del 29-30 % anual.

 

h)  Este incremento de las tasas de interés aumenta el costo del financiamiento público y privado, tiene un efecto recesivo lógico porque presiona contra la Producción (restringiendo el uso del crédito), contra el Empleo (y los consecuentes reclamos salariales) y contra el Consumo (por la baja del poder adquisitivo de la población que se produce por combinación de aumento de tasas y aumento de precios).

 

i)  La clave de estas medidas – devaluación y aumento de las tasas de interés – reside en que los sectores asalariados y/o de ingresos fijos tengan que tragarse nuevamente (como ya ocurrió en el 2002) el costo inflacionario de la devaluación.

 

j)  Para ello, el objetivo es que los sindicatos acepten – directa o indirectamente – indexaciones de ingresos según una “inflación esperada” menor que la inflación real y que asuman además el desfase financiero de dichas actualizaciones absorbiendo tanto los aumentos de precios producidos en los meses anteriores como el futuro desdoblamiento de los pagos.

 

k)  A contrario sensu de lo que pasa en la Economía Física o Real, el Sector Financiero pasa a tener mayores niveles de rentabilidad especulativa.

 

l)  La macro-devaluación de Enero implicó para los bancos una ganancia extraordinaria por tenencia – diferencia de cotización por los activos en dólares – de 9.700 M$.

 

m)  La posterior disposición del BCRA – del 4.2 – “obligando” a los bancos a vender sus excedentes de activos dolarizados por encima del 30 % del Patrimonio Neto significó que éstos pudiesen desprenderse de tales activos a un precio mucho mayor que antes de la devaluación (que llevó a 8 $ el tipo de cambio oficial).

 

n)  Los bancos se tendrían que desprender así de valores por unos 3.500 MD, cuyo principal comprador sería el BCRA, en un esfuerzo financiero extraordinario por sostener su posición de Reservas Netas, pero al costo de comprar esos dólares al precio más caro posterior a la devaluación.

 

  • o)  A su vez, parte de los dólares no vendidos al BCRA podrían serle prestados por los compradores de estas divisas de los bancos, así como lo fueron los dólares de las grandes exportadoras cerealeras, que desde Diciembre pasado le han prestado unos 2.000 MD a corto plazo (90-180 días), con seguro de cambio oficial y a una tasa del 3.65 % en dólares.

 

p)  Simultáneamente, compensando esta venta de activos dolarizados de los bancos, los pesos obtenidos por estas entidades son tomados por el BCRA – colocando Lebac/Nobac – que pagan tasas de interés del orden del 30 % anual.

 

q)  Los bancos han ganado así por partida triple: 1. Por el aumento del precio de cotización de sus tenencias dolarizadas a raíz de la devaluación, 2. Por la colocación de los pesos obtenidos por esas ventas en Letras/Notas emitidas por el BCRA cobrando el 30 % anual de interés, y 3. Por las ventas de esos valores en dólares a empresas y/u otros bancos privados que los terminan prestando al BCRA. 

 

r)  El negocio del oligopolio del grupo de bancos prestamistas del BCRA – técnicamente, oligopsonio – ha crecido fuertemente en los últimos meses: el stock de Lebac/Nobac del BCRA era de 110.500 M$ al 31.12.2013 y hoy es de 189.100, o sea, un aumento de casi 80.000 M$.

 

s)  En forma paralela – aunque en menor escala – el BCRA ha venido utilizando también los dólares ingresados por parte de la nueva Deuda Externa de YPF: a mediados de Abril la empresa colocó 1.000 MD en bonos a 10 años de plazo y a una muy elevada tasa de interés en dólares, del 8.75 % anual. Más de la mitad de esos fondos habría sido retenida por el BCRA para pagar servicios de los bonos Bonar X y Boden 2015.

 

t)  Como bien observa Javier Llorens, este hecho de utilizar los dólares producto del endeudamiento de YPF para el pago de bonos públicos reproduce notablemente la práctica de usar a las empresas del Estado como tomadoras de divisas para pagar deuda externa, como en los viejos tiempos de Martínez de Hoz.

 

Este largo listado de acciones recientes de la administración Kirchner a través del BCRA – que no es exhaustivo – sirve para caracterizar tanto el efecto como el sentido de las medidas gubernamentales adoptadas derivadas de la problemática de la Deuda Pública ya que el objeto de las mismas es el re-encuadramiento de las variables financieras (tipo de cambio, tasa de interés, ritmo de inflación, emisión monetaria, deuda cuasi-fiscal, etc.) que permitan definir el nuevo marco de referencia para la actual y nueva Deuda del Estado.

 

 

CONCLUSIONES.

 

Desde fines del año pasado hasta hoy ha habido cambios políticos muy importantes en el gobierno K:

 

–    Desapareció de los titulares de los diarios la posibilidad de una renuncia de la presidenta por razones de salud y, por el contrario, se instauró la idea que sea su propia administración la que pilotee la transición hasta el 2015.

 

–    Esta transición implica que es el mismo gobierno K el que tiene que dejar ordenado el desaguisado producido durante su gestión y no un gobierno provisorio hasta completar el mandato.

 

–    La batería de medidas adoptadas – básicamente desde el BCRA – caracterizan y definen los lineamientos de la nueva política económico-financiera en curso.

 

Estos cambios han sido acompañados por el fin del falso discurso del des-endeudamiento público, por el desenmascaramiento del relato de los índices del INDEC y por el agotamiento del mito del Modelo con su “década ganada”  

 

Las nuevas condiciones fijadas ahora en materia financiera definen la realidad de los cursos de acción a seguir por las autoridades:

 

  1. Macro-devaluación manteniendo de hecho un retraso cambiario relativo o apreciación real del peso por efecto de la inflación interna, como reaseguro de una obtención de divisas de exportación a niveles “manejables” por parte del BCRA y como garantía de pagos mínimos de servicios de la deuda por parte de la Tesorería. Esto es, un dólar todavía hoy comparativamente “barato” después del cimbronazo producido en los Mercados Emergentes por los cambios de la Reserva Federal en los Estados Unidos.
  2. Aumento de las tasas de interés locales mayor a la tasa de devaluación, con lo que se favorecen los negocios especulativos de capitales financieros que lucran con el arbitraje clásico entre tipos de cambio y tasas de interés aprovechando el diferencial entre tasas locales e internacionales.

 

  1. Nueva ola de endeudamiento público generalizado para liquidar el pago con bonos a Repsol por YPF, a los “fondos buitre” por los juicios en Nueva York y a las empresas extranjeras por sus reclamos ante el CIADI; re-estructuración de la deuda externa con el Club de París, aumento exponencial de la Deuda Pública Indirecta por nuevos préstamos para Empresas del Estado (con YPF a la cabeza), para Organismos Nacionales (por las represas de Santa Cruz y toda una serie de obras públicas a realizar con financiamiento externo) y para Fondos Fiduciarios; aumento sustancial de la deuda cuasi-fiscal del BCRA (por colocación de Letras/Notas y por toma de préstamos bajo Otros Pasivos), incremento generalizado de las deudas provinciales (alentando especialmente la modalidad Dollar linked, como seguro de cambio más intereses) y por último – esencialmente – vuelta del Estado Central al Mercado Internacional de Capitales.       

 

Estos son los hechos, con independencia de cualquier discurso “para la galería” del gobierno K: es el verdadero gran cambio que saluda el Establishment por el pasaje del financiamiento con emisión monetaria al regreso del financiamiento con Deuda.

 

A los fines de encubrir la naturaleza y alcance de este nuevo ciclo de endeudamiento público que se está desarrollando se ha instaurado una falsa idea de proximidad al cambio de gobierno en Octubre de 2015 pero, en realidad, falta todavía bastante tiempo para ello y muchas decisiones relevantes a ser tomadas antes de esa fecha, en línea con las que hoy se están definiendo.

 

La tríada oficialismo-partidocracia-medios trabaja activamente en generar un artificial clima pre-electoral en el país y en agitar temas distractivos ante la opinión pública como forma de encubrimiento de las importantes decisiones de Deuda que se están adoptando en la Argentina.

 

 

Lic. Héctor L. GIULIANO

Buenos Aires, 4.5.2014.

Publicado el 2 de junio, 2014 En la categoría Deuda Externa

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