Deuda Externa

LA DEUDA DEL BANCO CENTRAL POR LEBAC

1/8/2016

La administración Macri – lo mismo que su antecesora Kirchner – está haciendo uso y abuso de la emisión de Letras del Banco Central (BCRA): las LEBAC.

Las LEBAC son títulos de deuda propios y de corto plazo que emite el Banco con el objeto de absorber pesos del mercado financiero.

Estas letras – creadas en 2002 por el gobierno Duhalde después de la crisis de la Convertibilidad – cumplen una doble finalidad práctica: a) frenar la inflación reduciendo la liquidez de plaza (aunque soslayando que su costo financiero es también un factor de inflación), y b) enfriar el traspaso de pesos a dólares ofreciendo altas tasas de interés locales (especialmente cuando esa tasa es superior a la tasa de devaluación del peso frente al dólar y terceras monedas).

Los rendimientos de las LEBAC son tasas de interés implícitas porque surgen de la diferencia entre precio de colocación bajo la par contra pago a valor nominal al vencimiento y sirven como referencia a las tasas del mercado, particularmente la tasa mayorista BADLAR, que es la tasa promedio pagada por depósitos a plazo fijo a 30-35 días sobre importes mayores al millón de pesos.

Normalmente las LEBAC se consideran instrumentos de regulación monetaria y en los últimos años se han convertido, en la Argentina, en la principal herramienta para regular la liquidez de la economía (o cantidad de dinero circulante), además de fijar la tasa de interés de referencia citada. 

Pero esta aceptación generalizada del concepto y uso de las LEBAC puede ser discutible.

En línea con lo que dice la normativa básica del BCRA, el Dr. Eduardo Conesa – en su libro sobre Macroeconomía – resume la doctrina financiera en materia monetaria diciendo que el Banco tiene cuatro formas básicas de regular la cantidad de dinero en el Mercado:

  • Aumentando o disminuyendo los encajes bancarios o encajes legales por depósitos de los bancos, que producen reducción o expansión de la Base Monetaria (BM), respectivamente.
  • Realizando Operaciones de Mercado Abierto (OMA), por las que el BCRA compra o vende Títulos Públicos ya colocados por el Estado.
  • Subiendo o bajando la Tasa de Descuento o Redescuento a bancos privados por los préstamos o adelantos que le da contra entrega de garantías en títulos-valores. Y
  • Comprando o vendiendo divisas en el mercado de cambios, esto es, interviniendo en forma directa con uso de sus reservas internacionales.

La norma original no contemplaba que el BCRA pudiera emitir obligaciones propias, es decir, deuda cuasi-fiscal para cubrir estas funciones.

La introducción de las LEBAC como instrumento de regulación monetaria o variante de las OMA se produce por un agregado a la Carta Orgánica (CO) del BCRA modificando el artículo 18 de la misma, que se refiere a las operaciones autorizas del Banco y que fue dada con la siguiente secuencia:

  • Con fecha 8.2.2002 se promulga la Ley 25.562, que modifica las leyes 24.144 de CO BCRA y 21.526 de Entidades Financieras.
  • Pocos días después – el 5.3 – el Poder Ejecutivo (PE) dicta el Decreto de Necesidad y Urgencia (DNU) 401/2002, que en su artículo 1 incorpora un nuevo inciso a las operaciones del 18 de la CO BCRA, que dice: i) Emitir títulos o bonos, así como certificados de participación en los valores que posea.
  • Este inciso agregado constituye la principal fuente de interpretación por la que el BCRA se considera facultado a emitir – emitir por su cuenta, discrecionalmente, sin topes o medidas de contralor externas y sin demostración de capacidad de repago – las LEBAC y NOBAC (Notas del BCRA) que está colocando desde hace años y en gran escala.
  • Las notas oficiales del Balance BCRA ratifican siempre expresamente que estos títulos emitidos por el Banco son parte de las operaciones autorizadas por el artículo 18, inciso i) de la CO.

Tal es el origen y fundamento de las LEBAC/NOBAC desde el punto de vista estrictamente jurídico, aunque bajo una interpretación oficial que pudiera ser controvertible.

Pero los efectos financieros directos de las LEBAC son tan preocupantes como sus efectos legales:

  1. Según el último balancete semanal o Estado resumido de Activos/Pasivos del BCRA el saldo de los Títulos emitidos por el BCRA (Letras/Notas) es hoy de 602.300 M$ (Millones de Pesos – con redondeo – al 23.7), equivalentes (≡) a unos 40.300 MD (Millones de Dólares, al tipo de cambio de 14.9517 $/US$).
  2. Este importe es casi igual a la Base Monetaria (BM) – un 91.5 % – que a la misma fecha suma 658.400 M$ (≡ 44.000 MD); lo que configura el despropósito financiero de que el BCRA retenga prácticamente la mitad de la BM que emite, con el agravante que lo hace pagando por ella altísimas tasas de interés.
  3. Pagar tasas que estarían actualmente a un promedio de 33-34 % anual – las LEBAC a 35 días de plazo, que son la mayoría, pagaban hasta hace poco 38 % y ahora han descendido gradualmente a 30.25 %) – implica abonar por intereses más de 200.000 M$ en un año: es el doble de lo que paga el Estado Central (o que dice pagar, según Presupuesto 2016) por toda su Deuda Pública performing declarada de unos 234.200 MD (!).
  4. Durante el Ejercicio 2015 – según el Cuadro de Resultados – el BCRA pagó intereses por unos 80.000 M$ (79.800), de los que 77.200 M$ correspondieron a LEBAC/NOBAC; por lo que en el corriente año los Intereses Perdidos, a pagar, resultarían más del doble.
  5. Paradójicamente, el costo financiero de estas letras/notas habría sido así de un 19-casi 20 % promedio (80.000 M$) mientras que el rendimiento por la colocación de las reservas internacionales del BCRA fue sólo 214 M$ (≡ 16.5 M$, al tipo de cambio 13.005 $/US$ de cierre 2015): un 0.06 % (!).

Dicho en otros términos: que durante el año pasado – estimando promedios como  función aproximada de los saldos finales del ejercicio – tendríamos que los intereses pagados por las letras/notas (saldo 416.600 M$ ≡ 32.000 MD) fueron 370 veces mayores que los intereses ganados con la colocación de reservas (332.500 M$ ≡ 25.600 MD): 79.800 M$/214 M$ = 373 veces.

Siendo que esa deuda por LEBAC deriva justamente de una política de compra indirecta de reservas con deuda: 1) el BCRA emite pesos, 2) con esos pesos compra dólares, 3) gran parte de esos dólares son prestados (sin garantía de devolución) al Tesoro, para que éste pague deuda externa, y 4) el BCRA emite letras para esterilizar la mayor parte del dinero que emitió, pagando elevados intereses.

Tal es el mecanismo perverso a través del que se cierra el circuito de re-endeudamiento constante del BCRA, con su altísimo costo financiero consecuente.

Y cuya contrapartida se corresponde lógicamente con las extraordinarias ganancias obtenidas por el club de los grandes bancos compradores de LEBAC/NOBAC, que semanalmente viven renovando sus vencimientos bajo la carta extorsiva de obtener altas tasas de interés para no pasarse al dólar.

Con el agravante adicional que estas operaciones de letras/notas están sistemáticamente calzadas con nuevas operaciones de dólar a futuro, para cubrir las eventuales y siempre muy probables diferencias de cambio.

Recientemente una nota del presidente del BCRA Sturzenegger precisó – o más bien recordó – que conforme a su naturaleza jurídica las letras el Banco se utilizan para regular la cantidad de dinero y crédito del Mercado, diferenciándose por ello de los títulos emitidos por la Tesorería, que buscan contraer Deuda Pública.

La definición no sería de importancia menor ya que así las LEBAC se sustraen del régimen y control de la Ley 24.156 de Administración Financiera del Estado, aunque ello genera resistencias en los sectores financieros ligados al gran negocio de la Deuda porque los títulos públicos están exentos  del pago del Impuesto a las Ganancias y el Impuesto a los Bienes Personales.

En cuanto a este último punto, empero, el BCRA deslinda su competencia en el tratamiento impositivo o tributario, que lo considera tema de la AFIP.

Más el problema de fondo subsiste porque el uso en escala masiva de las LEBAC/NOBAC deviene desde hace tiempo muy discutible como supuesta herramienta de regulación monetaria ya que estos papeles se han convertido abiertamente en instrumentos de especulación financiera – por arbitraje entre tasas de interés y tipos de cambio – porque constituyen en la práctica otra ventanilla lateral de endeudamiento del Estado y porque el quantum de las mismas deriva del circuito perverso de comprar Reservas con Deuda, debido a que el BCRA no compra reservas con fondos genuinos (propios o del gobierno) sino con dinero que imprime sin respaldo y que luego – el propio BCRA emisor – lo absorbe pagando altísimas tasas de interés; incurriendo así en el absurdo de pagar intereses por el dinero que emite.

Este gravísimo cuadro de situación jurídico y financiero – que da lugar a uno de los campos de negocio por especulación financiera más grandes que afectan las finanzas del Estado y la vida economía del país – se sustrae a la regulación y control externo sobre tal endeudamiento cuasi-fiscal del BCRA, elude la normativa de la Ley 24.156 de Administración Financiera y, en definitiva, soslaya el cumplimiento de las reglas del régimen general de la Deuda Pública, que son facultad del Congreso.-    

 

Lic. Héctor L. GIULIANO

Buenos Aires, 29.7.2016

Publicado el 1 de agosto, 2016 En la categoría Deuda Externa

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